原標題：美聯儲再度緊急降息，陸股通單周流出創新高——金融市場流動性與監管動態周報（0316）

來源： 招商策略研究

上周公開市場無操作和到期，貨幣市場利率先上后下；長短端國債收益率均上行，定向降準如期落地。股市方面，北上資金凈流出創歷史單周新高，融資轉為凈賣出，重要股東凈減持規模繼續增加，股市流動性下降。從投資者偏好來看，北上資金加倉國防軍工、建筑裝飾、有色金屬等；融資客加倉通信、農林牧漁等；科技ETF規模繼續逆勢擴張。海外疫情持續擴散，市場避險情緒繼續升溫，VIX指數上升至57.83，美元指數有所回升；10年期美債利率小幅回升。

核心觀點

? 美聯儲緊急推出政策組合，降息+QE。疫情在海外市場加速擴散加劇市場短期波動以來，美聯儲短期之內陸續推出多項措施。繼3月3日緊急降息50bp后；3月12日推出大規模回購計劃；3月15日再度降息100BP，并推出7000億美元的QE計劃。考慮到目前美國基準利率已經降至零利率的水平，未來繼續降至負利率概率不大，上一次零利率為2008年12月，一個季度后，2009年3月9日標普500指數見底。降息本身雖是積極的貨幣政策，但是緊急降息的操作增大了短期市場的恐慌情緒，美國股指期貨應聲下跌。美聯儲一系列寬松政策，第一是為了緩解美元市場的流動性壓力，第二是為了緩解可能出現的信用市場風險。

?3月9日-3月13日，央行表示目前銀行體系流動性總量處于合理充裕水平，央行未開展逆回購操作，無逆回購到期。3月16日定向降準釋放長期流動性5500億元，降準的推出一方面將帶來銀行超額流動性的增加，為銀行體系提供流動性支持；同時有利于降低銀行資金成本。

?貨幣市場利率上升，R007與DR007利差縮窄；長短端國債收益率均上行，利差走擴。1年期國債到期利率上行1.04bp至1.9234%，10年期國債利率上行4.79bp至2.6759%，期限利差走擴3.75bp至0.7525%。

?股市方面，A股市場流動性大幅下降，招商A股流動性指數為-6.7。上周北上資金大幅凈流出，融資從凈買入轉為凈賣出113.7億元；ETF逆勢大規模凈申購；重要股東減持規模小幅增加，計劃減持規模略有下降。在海外市場波動加劇的情況下，需警惕通過北上資金對市場流動性的負面影響。另外，富時羅素指數擴容于3月20日收盤后生效，屆時A股在富時羅素指數的納入因子將從目前的15%提升至25%，此次納入有望為A股帶來被動增量資金約280億元人民幣，對短期外資流出有一定對沖作用。

?從投資者偏好來看，上周陸股通凈買入規模較高的行業為國防軍工、建筑裝飾、有色金屬等；凈賣出規模較高的行業的是食品飲料、非銀金融、銀行等；融資客凈買入規模最高的是通信、農林牧漁等；凈賣出規模最高的是計算機、醫藥生物等。個股方面，陸股通凈買入最多為沃森生物、藥明康德，凈賣出最多為中國平安、貴州茅臺；融資買入規模最高為牧原股份，賣出規模最高為中信證券。科技ETF獲得大規模凈申購。

?海外新冠疫情持續蔓延，恐慌情緒繼續攀升。具體地，上周VIX指數上升15.89至57.83，美債短端收益率下行，長端收益率上行，利差走擴。美元指數有所回升，上周美元指數回升2.38點，人民幣對美元匯率小幅貶值。

01

流動性專題

※美聯儲緊急推出政策組合

疫情在海外市場加速擴散加劇市場短期波動以來，美聯儲短期之內陸續推出多項措施用以穩定情緒，緩解流動性壓力。繼3月3日緊急降息50bp后；3月12日推出大規模回購計劃；3月15日再度降息100BP，并推出7000億美元的QE計劃。

歷史上，美聯儲也有多次進行緊急降息。

一方面，緊急降息多發生在市場出現重大風險事件后，為了對沖短期風險，美聯儲采取緊急降息。包括1998年亞洲金融危機期間發生的俄羅斯主權債務違約、2001年互聯網泡沫破滅、2001年“911事件”、2008年金融危機等，風險事件加劇了短期市場波動，緊急降息用以緩解市場恐慌情緒。

另一方面，緊急降息多發生在美聯儲降息周期中，在緊急降息前后還有數次降息。例如，2001年美聯儲三次進行緊急降息，每次降息50bp，在此之后美聯儲持續降息，此輪降息周期一直持續到2003年6月。

不過考慮到目前美國基準利率已經降至零利率的水平，未來繼續降至負利率概率不大。從歷史上看，此前美國零利率政策為2008年金融危機后，經過連續降息，美國聯邦基金目標利率于2008年12月16日降至0~0.25%。

從美股表現來看，美聯儲緊急降息前風險事件的爆發基本已傳導至股票市場，美股在美聯儲緊急降息前已出現調整，所以緊急降息一定程度上是為了應對風險事件對市場的短期沖擊，降息后美股大多降幅收窄或出現一定幅度反彈，不過降息后5個交易日美股表現不一。在2008年末降至零利率的一個季度后，2009年3月9日標普500指數見底。

就3月15日美聯儲的降息而言，盡管此前市場對美聯儲3月議息會議降息概率的預期為100%，但降息時間點相比明顯超預期（此前預期為3月19日的議息會議），且美聯儲表示將取消原定于3月18日-19日的議息會議。降息本身雖是積極的貨幣政策，但是緊急降息的操作增大了短期市場的恐慌情緒，美國股指期貨應聲下跌。

而美聯儲一系列寬松政策的背后，第一是為了緩解美元市場的流動性壓力，上一周美元LIBOR-OIS利差快速提升，3月12日升至0.6%，盡管未達到金融危機期間的水平，但是已經為歷史較高位，顯示美元市場流動性緊張，在此情況下，美聯儲在3月12日~3月13日期間緊急投放流動性1.5萬億美元。第二是為了緩解可能出現的信用市場風險。受疫情影響，部分行業的公司經營和現金流易受到較明顯沖擊，在此預期下，美國市場企業債利差明顯擴大，顯示市場對美債信用風險的擔憂增加，美聯儲推出QE計劃對緩解信用風險具有一定的積極作用。

02

社融數據跟蹤

2月新增社融同比下滑，新增人民幣信貸同比略增。2月新增社融8554億元，前值5.07萬億元，同比少增1111億元；新增人民幣信貸9057億元，前值3.34萬億元，同比多增199億元。社融存量增速保持穩定，連續第三個月持平于10.7%。

從社融結構來看，非標收縮及政府債券新增規模下降是社融同比下滑的主要原因，企業債券同比明顯增加。發放給實體經濟的人民幣貸款為7202億元，同比少增439億元。非標融資規模減少4857億元，同比變化-1208億元，其中，信托貸款和未貼現承兌匯票分別同比多減503億元和858億元。新增政府債券放緩至1824億元，同比少增2523億元。企業債券保持較高水平，新增3860億元，同比多增2985億元。

從不同部門信貸結構來看，疫情防控期間信貸支持政策引導下企業短期貸款明顯增多，受疫情影響居民短貸負增長、中長期貸款明顯下滑。企業短貸同比多增5069億元，企業中長期貸款同比少增970億元，企業部門票據融資同比少增1061億元。受疫情的影響，居民消費需求和購房融資需求下降，居民短期貸款減少4504億元，同比多減1572億元；新增居民中長期貸款回落至371億元，同比少增1855億元。

概括來說，疫情對社融和信貸數據影響較明顯，實體經濟融資需求比較弱。新增社融累計同比增速降至4.86%，新增中長期融資需求累計增速回落16.26%至2.58%，預計短期社融將繼續維持在較低水平。

03

監管動態

04

貨幣政策工具與資金成本

3月9日-3月13日，央行無公開市場操作，無逆回購到期。央行宣布3月16日實施定向降準，釋放長期資金5500億元。

貨幣市場利率先上后下，整體上升，R007與DR007利差縮窄；長短端國債收益率均上行，利差走擴。3月9日-3月13日，R007均值為2.21%，較上周上行2.87bp，RD007均值為2.12%，較上周上行18.91bp；截至3月13日，R007利率為2.09%，較前期（3月6日）上行3.40bp，DR007利率為2.06%，較前期上行17.16bp，兩者利差縮窄13.76bp至0.03%。1年期國債到期利率上行1.04bp至1.9234%，10年期國債利率上行4.79bp至2.6759%，期限利差走擴3.75bp至0.7525%。

同業存單發行規模繼續下降，1個月、3個月和6個月同業存單發行利率均下行。3月9日-3月13日，同業存單發行767只，較上期減少102只，發行總規模4026.70億元，較上期減少418.90億元；截至3月13日，1個月、3個月和6個月同業存單發行利率較前期分別下降了16.22bp、20.41bp和14.64bp，收于2.4007%、2.5290%、2.7236%。

05

股市資金供需

（1）資金供給

資金供給方面，3月9日-3月13日，私募基金發行0億元，較前期無變化，公募基金發行222.6億份，較前期有所下降。融資余額較前期有所下降，全周整個市場融資凈賣出113.7億元，截至3月13日，A股融資余額為10994.3億元。陸股通資金上周大幅流出，全周凈流出417.9億元。

（2）資金需求

資金需求方面，3月9日-3月13日，IPO融資金額下降至21.4億元，未來一周IPO預計融資為33.3億元；限售解禁市值為463.6億元，較前期增加173.2億元，未來一周解禁規模531.7億元；重要股東凈減持88.6億元，凈減持規模較前期增加27.6億元；公告的減持計劃合計減持規模為140億元，較前期的151億元略降。

06

投資者情緒

3月9日-3月13日，當周融資買入額為4764.2億元；截至3月13日占A股成交額比例為9.79 %，較前期下降了0.98%，投資者交易活躍度有所下降。

07

投資者偏好

（1）陸股通

3月9日-3月13日，陸股通資金上周大幅流出，全周凈流出417.95億元。從行業來看，凈買入規模較高的行業為國防軍工、建筑裝飾、有色金屬等；凈賣出規模較高的行業的是食品飲料、非銀金融、銀行等。具體來看，當周陸股通凈買入國防軍工8.33億元、建筑裝飾4.24億元，有色金屬2.91億元；凈賣出食品飲料87.34億元、非銀金融56.59億元和銀行44.20億元。個股方面，凈買入沃森生物（7.46億元）最多，藥明康德（4.58億元）次之，北上資金凈賣出中國平安（-40.52億元）最高，貴州茅臺（-39.87億元）次之。

（2）融資交易

3月9日-3月13日，融資交易凈買入規模較前期下降，當周凈賣出113.68億元。具體來看，凈買入規模最高的是通信（29.40億元），農林牧漁（10.59億元）；凈賣出規模最高的是計算機（-24.57億元），醫藥生物（-21.29億元）。個股方面，融資凈買入規模最高為牧原股份（10.10億元），烽火通信（5.43億元）次之；融資凈賣出規模較高的包括中信證券（-4.23億元）、三安光電（-3.48億元）。

（3）ETF凈申購贖回

3月9日-3月13日， ETF大幅凈申購，整體凈申購86.12億份，信息技術和券商凈申購規模較大。滬深300ETF凈申購2.01億份，前期凈贖回6.24億份，變動8.25億份；創業板ETF凈申購3.02億份，前期凈贖回15.38億份，變動了18.40億份；中證500ETF凈申購2.60億份，前期凈贖回9.43億份，變動了12.03億份；上證50ETF凈申購4.26億份，前期凈贖回0.21億份，變動了4.47億份。信息技術和券商ETF凈申購分別為73.20億份和21.33億份。

3月9日-3月13日，股票型ETF凈申購規模最高的為國泰中證全指證券公司ETF（6.57億份）；平安中證新能源汽車產業ETF（6.07億份）凈申購規模次之；凈贖回份額最高的為平安粵港澳大灣區ETF（-1.44億份），華夏滬深300ETF（-1.17億份）次之。

08

外匯市場

上周美元指數較前期有所回升，截至3月13日，美元指數收于98.4880，較前期（3月6日）上升2.3752點。

上周人民幣匯率指數較前期上升0.42報收93.57。3月13日美元兌人民幣中間價、美元兌人民幣即期匯率、美元兌人民幣離岸匯率分別較前期（2月28日）變動0.0696，0.0526和0.0915，分別收于7.0033，6.9926和7.0215，人民幣有小幅貶值。

09

海外金融市場流動性跟蹤

（1）國外主要央行動向

本周，美聯儲上調隔夜回購和定期回購操作的規模；美聯儲等監管機構發聯合聲明，敦促銀行為受新冠病毒影響者提供資金。歐洲央行行長拉加德稱，由于新冠肺炎疫情，歐洲面臨2008年那樣的危機；告知歐盟領導人，現在需要采取緊急措施。此前市場預期歐洲央行將存款機制利率降低10個基點至-0.6%，歐洲央行公布利率決議意外維持三大關鍵利率不變。日本央行行長黑田東彥表示，日本經濟不確定性加劇，日本央行努力實現市場穩定；日本央行將通過市場操作提供流動性，實施至三月底。韓國央行行長稱，韓國央行將使用諸如貸款、公開市場操作等措施，為小微企業提供幫助。

（2）利率

3月9日-3月13日，美債短端收益率下行，長端收益率上行，利差走擴。美國1年期國債收益率較上期（3月6日）下行1.00bp至0.38%，10年期國債收益率較上期上行20.00bp至0.94%，利差走擴21bp至0.56%。截至3月13日，除隔夜美元LIBOR小幅上升0.51bp，1周、1個月和3個月美元LIBOR繼續全數下跌。1周、1個月和3個月美元LIBOR較上期下跌22.75bp、6.25bp和5.29bp。

（3）海外市場情緒

3月9日-3月13日，VIX指數上升15.89至57.83，海外風險偏好繼續下降。標普500指數和納斯達克指數較大幅分別下跌8.79%和8.17%。3月13日VIX指數為57.83，處于歷史高位，較前期上升15.89，市場擔憂加劇，海外市場風險偏好繼續下降。