新年伊始，與高歌猛進的股指相反，“股王”貴州茅臺開門頗為不順。

1月2日貴州茅臺收盤放量下跌4.48%，市值一天蒸發666億元。1月3日也就是周五，貴州茅臺再度大跌，股價再挫4.55%，市值也隨之再度蒸發646億元，兩個交易日合計蒸發1312億元，累計跌幅近9%。茅臺到底發生了什么？

就在1月2日早間，貴州茅臺發布公告，預計2019年，茅臺實現營收885億，同比增長15%，實現歸母凈利潤405億，同比增長15%。

根據茅臺在前三季度數據，歸屬母凈利潤增速分別為31.91%、20.3%、17.5%。我們可以算出，茅臺2019年第四季度營收250億元，同比增長12%。歸母凈利潤100億元，同比下滑4%。

雪上加霜的是，2020年度，公司計劃營業總收入同比增長10%。嚴重傷害了“茅粉”們的心，根據公司歷史公告，2017-2019以往三年的銷售目標分別同比增長15%、15%、14%左右。這可是近年來茅臺計劃營收增速最低的一年。

結合早幾天公告的2020年度茅臺酒銷售計劃的內容，2020年度茅臺酒銷售計劃為3.45萬噸左右。該數據比2019年銷售計劃的3.1萬噸同比增長10%，也等同于2019年實際銷售量。銷售計劃與今年實際銷售量相同，預期的降低也就意味著，2020年茅臺出廠價存在很小的提價空間或者不會提價。

說好的增長神話呢？茅臺真的就漲不動了嗎？

銷量突然下滑問題到底出在了哪里？

按理來說，利潤應該與營收相匹配，不可能出現如此大的下滑。那么問題可能就會出現在成本端，而茅臺的主要成本就是費用項，研發費用對于白酒行業基本不會有什么變化。

所以先從管理費上看，數據顯示，公司的管理費用占營收比從2016年的10.77%，逐步下降到了2019三季度的6.79%，突然增加的可能不大。

那么就很有可能出在了銷售費用上了，盡管2019年前三季度公司銷售費用同比下降了8.14%，但依據公司2018年年度股東大會資料，2019年度銷售費用預算較上年度要增長83%左右。因此2019第四季度可能存在加大銷售費用投放的行為。

如果只是加大銷售費用，這個影響可能是短期的。并不影響茅臺的長期業績增長。

但問題來了，2019年茅臺大幅削減經銷商，按道理四季度銷售費用應該下降才對，那么為何會導致銷售費用大幅增加呢？

據茅臺此前的公開數據顯示，2019年公司基酒產量約4.99萬噸，同比增長僅為0.4%，而系列酒產量為2.51萬噸，同比增長了15%。所以可以揣測到的是，公司在系列酒的推廣上加大了投入，因此造成銷售費用的大幅增長。

可以看出，基酒的產量問題導致了營收的增速下滑，而系列酒的增長則增加了銷售費用，從而導致利潤下滑。

還有一個說法，茅臺的管理層有意降低市場預期。

過去幾年，茅臺集團為了穩定茅臺酒的質量，有意降低了產量，這是綜合了生態、人力、基礎設施、供應鏈管理等多個質控因素以確保茅臺酒的品質持續提升而做出的。

企業經營、生產規模、發展速度等一切問題都要服從于質量，這是茅臺集團發展過程中形成的基本經驗，這條經驗不會因為企業經營者的交替而發生變化。所以茅臺不盲目擴張產能，不以次充好“順應”市場需求，是符合茅臺企業特性的。

會成為下一個東阿阿膠嗎？

這兩年的A股，東阿阿膠的問題一直是投資圈繞不開的話題。享有“藥界茅臺”的東阿阿膠，因原材料不足導致產能問題，加上2006年秦玉峰擔任東阿阿膠總經理后，提出“價值回歸”口號。之后，便是停不下來的漲價。

阿膠幾乎年年漲價，阿膠塊的零售價從每斤80元飆升至近3000元，售價遠超茅臺，12年漲幅接近40倍。而漲價也成為東阿阿膠年利潤增長的“最大功臣”。

而如此快速的漲價，直接導致的結果就是，經銷商不斷壓貨待漲。久而久之，公司產品與消費者嚴重脫節，因漲價過快也直接導致了消費者的嚴重不滿，各種質疑聲紛至沓來，“水煮綠皮”論成為主旋律。

在市場共振下，東阿阿膠終于撐不住了，業績問題迅速暴露，股價一路下跌。

目前，茅臺一瓶難求，經銷商也是壓貨嚴重。但不同的是，從原料上來將，白酒不存在原料不足的情況，只能說為了質量特性，嚴格控制基酒質量，產量。

其次，市面上對于茅臺的認可度遠高于東阿阿膠，一種是消費品，一種則看成了藥品。不存在消費者對產品功效或者是“品質”的質疑。所以這點茅臺要遠勝于東阿阿膠。

最后，茅臺的投資屬性，勝于東阿阿膠。有“幾幾年的什么什么酒的說法”，但不會有“幾幾年的阿膠”的說法。所以茅臺的投資屬性也會高于東阿阿膠。

總之，茅臺和東阿阿膠的共同處就是都有提價，都有經銷商壓貨。但阿膠的提價更多的是廠家的主動行為。而茅臺的提價雖然有主動，但并不頻繁，價格的快速上漲，更多的是市場行為導致的。

因此，茅臺成為東阿阿膠的可能性比較低，但經銷商的過度壓貨對企業來說是不利的。因此，這也是茅臺未來需要警惕的地方。

我們該怎么做

就事論事的說，無論茅臺怎么樣，目前而言，依然是“A股之王”。但王只有一個。不要試圖去尋找下一個“誰誰誰”，好公司都是獨一無二的。茅臺之所以“招人恨”，是因為買入門檻高，加上它“高冷”的走姿，讓絕大多數投資者只能望而卻步，當然它跌的時候就是“普天同慶”了。

但也需要注意的是，茅臺的估值包含兩個方面，一方面是增長，一方面便是提價預期。既然明年的提價空間有限，那么只能按照增長來判斷，10%的計劃增速，往往實際能達到12%以上，按照A股特性，會有25倍的估值。如果按2019年年報405億元凈利潤算，共有12.56億股，則每股收益為33元，對應股價為825元。

如果茅臺股價達到850左右，會較為合理，因此，股價到達850元以下沒有任何風險，直接干就完了。

總結

實不相瞞，我沒有買過茅臺，因為這類成熟股票，超額收益會越來越小，而我去年買的其他股票，如果按照倉位比例來講，并不輸于買茅臺。不過，作為一個投資者，你可以不買茅臺，但如果不去研究這么優秀商業模式的企業，是不合格的。

任何事情，都講究天時地利人和。有些，錯過了，就永遠錯過了，不過市場永遠不缺機會，就看你愿不愿意花時間去做了。