原標(biāo)題：深入淺出解讀巴菲特致股東信：「股神」也很難？ 來(lái)源：富途資訊
北京時(shí)間2月22日，巴菲特發(fā)布最新的致股東信，向伯克希爾的股東們講述2019年公司的業(yè)績(jī)以及未來(lái)的安排。
作為投資領(lǐng)域最大的世界級(jí)「IP」，巴菲特致股東信的關(guān)注者不僅是伯克希爾股東，全球投資者都對(duì)這位在過(guò)去55年間創(chuàng)造了2.74萬(wàn)倍收益的「股神」充滿興趣，希望了解他關(guān)于投資的最新看法。
但2019年伯克希爾股價(jià)漲幅僅為11%，大幅落后于標(biāo)普500指數(shù)的31.5%?；仡欉^(guò)往55年的業(yè)績(jī)，伯克希爾落后20%的情況也只出現(xiàn)過(guò)6次，難道漲勢(shì)喜人的2019年對(duì)「股神」來(lái)說(shuō)卻很難？
對(duì)于常人來(lái)說(shuō)，面對(duì)如此糟糕的表現(xiàn)，可能需要大費(fèi)周章解釋?zhuān)头铺刂皇钦粘⑦^(guò)去55年的收益對(duì)比表格放到信的開(kāi)頭，并無(wú)過(guò)多解釋。
巴菲特還對(duì)未來(lái)十分樂(lè)觀，為什么？
復(fù)利：留存收益的力量
股東信中巴菲特引述了經(jīng)濟(jì)學(xué)家凱恩斯對(duì)另一位經(jīng)濟(jì)學(xué)家Edgar Lawrence Smith所著的Common Stocks as Long Term Investments的評(píng)價(jià)：
真正優(yōu)秀的企業(yè)管理層不會(huì)將每年所獲的利潤(rùn)都全部派發(fā)給股東，這是一個(gè)基本原則。即便不是每一年，至少好年景時(shí)，這些企業(yè)都會(huì)留下部分利潤(rùn)，再投入到生產(chǎn)中。通過(guò)留存收益進(jìn)行合理投資，是產(chǎn)生復(fù)利的關(guān)鍵要素。如此經(jīng)過(guò)數(shù)十年，除了支付給股東的股息外，一家好企業(yè)資產(chǎn)的實(shí)際價(jià)值是按復(fù)利計(jì)算的。
巴菲特十分注重留存收益的再投資。這些錢(qián)會(huì)用來(lái)再投入到伯克希爾旗下的企業(yè)，或者收購(gòu)那些值得全部買(mǎi)下來(lái)的好生意。當(dāng)股票市場(chǎng)行情不好，某些好公司出現(xiàn)合理的價(jià)格時(shí)，巴菲特也會(huì)買(mǎi)入這些上市公司的股票。
一言以蔽之，伯克希爾旗下規(guī)模龐大的企業(yè)源源不斷產(chǎn)生的留存收益，巴菲特只拿來(lái)做一件事：再投資。只不過(guò)有時(shí)候是原本擁有的企業(yè)，有時(shí)候是收購(gòu)未上市的公司，有時(shí)候是已經(jīng)上市的公司。
因此，巴菲特的「股神」稱(chēng)號(hào)與他真實(shí)的投資風(fēng)格有些出入。巴菲特是收購(gòu)「好生意」的大師，只不過(guò)恰巧一些好生意是上市公司，需要在股市上購(gòu)買(mǎi)股票持有它們罷了。他既無(wú)法洞察股市，也不是通過(guò)「炒股」賺錢(qián)。
巴菲特對(duì)于留存收益的重視，也解釋了為何伯克希爾長(zhǎng)年不進(jìn)行分紅。既然他擅長(zhǎng)再投資，產(chǎn)生復(fù)利，那為什么不讓他繼續(xù)呢？
事實(shí)上，前文提及的伯克希爾股票55年回報(bào)2.74萬(wàn)倍，也正是巴菲特運(yùn)用留存收益進(jìn)行再投資的自然結(jié)果，這就是復(fù)利。
為了強(qiáng)調(diào)留存收益對(duì)伯克希爾的重要性，巴菲特還列舉了持有的上市公司的分紅和留存收益：
以蘋(píng)果公司的為例，2019年分給伯克希爾的股息為7.73億美元，巴菲特將這筆資金再投入到好生意，而蘋(píng)果自己留下來(lái)的（以伯克希爾持股比例計(jì)算）則會(huì)再投入到蘋(píng)果的業(yè)務(wù)中創(chuàng)造收益，長(zhǎng)期來(lái)看兩筆錢(qián)都會(huì)產(chǎn)生復(fù)利。
這便是巴菲特保持樂(lè)觀的理由，股價(jià)漲漲跌跌，但伯克希爾的錢(qián)每時(shí)每刻都在運(yùn)轉(zhuǎn)，不眠不休地創(chuàng)造利潤(rùn)。
收購(gòu)之難：常常失望的是買(mǎi)家
即便對(duì)于巴菲特來(lái)說(shuō)，規(guī)模龐大的留存收益也會(huì)造成一些困擾。投資難度會(huì)隨著資金規(guī)模不斷增長(zhǎng)越來(lái)越大，2019年末，伯克希爾的現(xiàn)金儲(chǔ)備達(dá)到1280億美元，巴菲特坦言沒(méi)有為這筆龐大的資金找到適合的投資機(jī)會(huì)。
無(wú)論是收購(gòu)，還是大規(guī)模增持上市公司股票，伯克希爾近年來(lái)的大筆投資都很稀少。去年，巴菲特不愿意出更高價(jià)格沒(méi)有買(mǎi)下蒂凡尼，也在與阿波羅私募基金競(jìng)購(gòu)IT產(chǎn)品、服務(wù)分銷(xiāo)商Tech?Data公司中敗下陣來(lái)。
但沒(méi)能完成大筆收購(gòu)并非純?nèi)皇羌氖?，巴菲特回顧了過(guò)往的收購(gòu)，也有相當(dāng)一部分收購(gòu)讓他感到失望。
他將收購(gòu)比作婚姻，初始時(shí)期總是甜蜜的，有時(shí)候這種甜蜜會(huì)持續(xù)下去；有時(shí)候幻想很快被打破，這種情況很常見(jiàn)。
在收購(gòu)企業(yè)的領(lǐng)域，往往是買(mǎi)家感到失望，起源于在于提出收購(gòu)時(shí)，買(mǎi)家總是充滿樂(lè)觀的。
幸運(yùn)的是，收購(gòu)來(lái)的生意如果變壞并不會(huì)對(duì)伯克希爾造成太大影響。
巴菲特以伯克希爾最開(kāi)始的紡織生意為例，解釋了其中的原因：壞生意會(huì)慢慢變得無(wú)足輕重，僅占用伯克希爾很小的一部分資金。與此同時(shí)，好生意逐漸壯大，成為伯克希爾的主要部分。
在過(guò)去的數(shù)十年中，巴菲特的收購(gòu)使伯克希爾成為綜合型控股公司，旗下公司涉及的行業(yè)眾多，具體來(lái)看主要包括保險(xiǎn)、鐵路、公用事業(yè)和能源、制造業(yè)、零售業(yè)。下表列示了伯克希爾旗下各類(lèi)業(yè)務(wù)的盈利情況：
除此之外，伯克希爾還持有市值達(dá)2480億美元的投資組合。
保險(xiǎn)行業(yè)貢獻(xiàn)的浮存金對(duì)伯克希爾至關(guān)重要，是巴菲特進(jìn)行眾多收購(gòu)所需的長(zhǎng)期資金的重要來(lái)源。并且伯克希爾旗下保險(xiǎn)公司恪守準(zhǔn)則，進(jìn)行嚴(yán)格的風(fēng)險(xiǎn)評(píng)估，在過(guò)去17年中實(shí)現(xiàn)了16年的承保利潤(rùn)。
巴菲特重申了收購(gòu)企業(yè)的標(biāo)準(zhǔn)：高回報(bào)、優(yōu)秀的管理層、合理的出售價(jià)格。這些標(biāo)準(zhǔn)老生常談，只不過(guò)處于目前火熱的行情中，誘人的機(jī)會(huì)實(shí)在不多。如前所說(shuō)，沒(méi)有激進(jìn)的收購(gòu)對(duì)伯克希爾來(lái)說(shuō)并非壞事。畢竟，常常失望的是買(mǎi)家。
伯克希爾的未來(lái)
除了介紹伯克希爾的投資情況，今年的致股東信還有一點(diǎn)特別之處。巴菲特首次提及了對(duì)伯克希爾未來(lái)的安排，他深知自己作為伯克希爾董事長(zhǎng)的日子將無(wú)法持續(xù)太久了。
巴菲特在股東信中坦言，自己已經(jīng)越來(lái)越接近生命的終點(diǎn)，但對(duì)于伯克希爾的股東來(lái)說(shuō)，這沒(méi)什么好焦慮的。
他做了兩項(xiàng)安排：
第一，由于巴菲特絕大部分財(cái)產(chǎn)是伯克希爾股票，為了避免遺產(chǎn)繼承人拋售股票造成價(jià)格波動(dòng)，他設(shè)立遺囑規(guī)定受托人不得拋售股票。但每年會(huì)將部分A類(lèi)股票轉(zhuǎn)換成B類(lèi)股票，預(yù)計(jì)在巴菲特去世12至15年后他持有的股票才會(huì)全部進(jìn)入市場(chǎng)。
第二，正式開(kāi)啟兩位繼任者的過(guò)渡期。
今年將在5月2日奧馬哈舉辦的股東大會(huì)與以往有很大的不同，回答股東提問(wèn)的將不再只有巴菲特、芒格兩位老搭檔，還會(huì)加上格雷格·埃布爾（Greg Abel）、阿吉特·賈因（Ajit Jain）。
在去年致股東信中，巴菲特便已經(jīng)提及這兩位伯克希爾高級(jí)經(jīng)理人，今年他們的曝光度進(jìn)一步提升。雖然巴菲特并未直言將安排他們接管伯克希爾，但過(guò)渡期已經(jīng)提上日程。目前，格雷格、阿吉特都是伯克希爾的副總裁，分管保險(xiǎn)業(yè)務(wù)和非保險(xiǎn)業(yè)務(wù)。
以上三點(diǎn)是從今年巴菲特致股東信中解讀的重要內(nèi)容。巴菲特在信中還提及了很多事情，包括對(duì)伯克希爾能源業(yè)務(wù)的介紹、對(duì)現(xiàn)行董事會(huì)規(guī)則的批評(píng)、有關(guān)股票回購(gòu)計(jì)劃的安排等等。他的語(yǔ)言平實(shí)簡(jiǎn)練，常常舉出實(shí)例說(shuō)明觀點(diǎn)，不時(shí)說(shuō)句笑話，強(qiáng)烈建議讀者們閱讀原文領(lǐng)略巴菲特風(fēng)采。
編輯/Ray
