原標題：歷史上每輪券商股大行情如何演繹？ 來源：證券市場紅周刊

來源：證券市場紅周刊

影響券商行業的因素

板塊上漲驅動因素：券商行業ROE波動較大（牛市中ROE可達20%以上，熊市僅不到5%），相比于長期確定性的收益來說，更多地是短期的交易性機會。從2005年以來，券商板塊5次大漲主要受到市場周期（流動性寬松）與政策周期的共同作用。

市場周期：主要來自流動性釋放，利好資本市場表現，券商經紀、自營等高β業務直接受益，帶動券商盈利改善，驅動股價上漲（06-07年略有不同，雖然流動性收緊，但宏觀經濟持續高增長驅動牛市行情）；關注逆周期調節等寬松政策。一般情況下，當宏觀經濟有持續下行壓力時，后續監管可能配合流動性方面的放松以刺激經濟表現，如降息、降準等，對股市有一定利好，券商板塊率先受益。

金融政策周期：直接影響資本市場的投融資環境，進而影響券商業務開展，最終表現到券商股價上。

政策環境：新增業務牌照，或對某塊現有業務進行擴容。如2012年證監會召開創新業務大會，兩融和資管業務蓬勃發展。

每輪券商股大行情如何演繹？

每輪券商上漲有兩種類型的標的，部分小市值標的（或有一定概念屬性）受到資金炒作的青睞，但我們梳理下來，每個階段對應的基本面龍頭也可獲得相對于板塊的超額收益。因此，在市場或政策環境變化時，根據券商基本面來尋找對應龍頭，仍具有一定的投資意義。

歷史上券商板塊出現較大行情時，漲幅居前的龍頭個股一般呈現兩個特征。

小市值交易品種：彈性較大+與部分「題材」相關，受到資金的關注，如14-15年的西部證券（高轉送10送10）和18-19年的中信建投（科創板推進，投行業務能力突出）。

基本面邏輯下的業務龍頭：對應每個階段下的業務特征，如14-15年的華泰證券（經紀和兩融市場份額擴張）和18-19年的東吳證券（估值低，股票質押風險逐步化解）。

圖：券商板塊歷次上漲的驅動因素與代表性標的情況

當前券商板塊行情的驅動因素——流動性寬松和政策利好

目前市場交投活躍，疫情對于券商板塊影響有限；當前券商板塊估值處于相對低位，考慮到無風險利率下行+流動性相對寬松+后續政策利好（逆周期調節加碼和資本市場改革持續推進），看好其后續表現。

1）流動性保持相對寬松：央行自資本市場開市以來，積極呵護流動性，采取差異化融資和信貸支持（低息再貸款+財政貼息降低）。2月7日央行副行長潘功勝在國新辦發布會上也再一次表示下次MLF、LPR利率大概率將下行。綜合考慮疫情帶來的潛在影響+經濟自身的下行壓力，逆周期宏觀調整有望持續加碼，預計上半年貨幣政策將延續寬松的基調。

2）「無風險利率」下行：一方面，監管通過降準、降低政策利率、規范存款競爭等方式降低銀行綜合負債成本；另一方面，LPR存量改革、類貨基嚴監管等政策持續出臺，引導「無風險利率」下降。有助于市場風險偏好提升，利好券商股表現。

3）疫情無礙資本市場改革持續推進：2.14證監會發布再融資新規正式稿，相比征求意見稿，部分細節仍有放松（如發行股份上限由發行前股本的20%上調至30% 等）；整體來看，后續創業板注冊制改革、衍生品市場穩步發展、再融資和并購重組正式松綁，均利好券商行業整體發展。

關注以下三條主線

個股層面在業務篩選建議關注以下3條主線。

1）監管強調打造航母級券商，資本金實力雄厚+業務開展排名靠前的標的：

中信、國君、海通、華泰：凈資本規模位于行業前四，整體經營綜合實力較強，各項業務無短板。

2）股權融資大年（注冊制穩步推進、再融資和并購重組松綁等），投行業務優勢明顯：

中信建投：19年前三季度投行業務占比26%，上市券商中占比第1，收入規模排名第3；其凈資本規模在行業內排名在10名左右，但投行業務能力穩居行業前3。

3）市場交投活躍度提升，經紀、兩融相關業務有望獲得高彈性：

東方財富：高成長性互聯網券商，公募基金成功發行有利于開啟流量變現第三極；73億可轉債成功發行，資本金補充打開業務發展空間。

中國銀河：經紀業務收入占比30%，占比為上市券商中第5；融出資金占總資產比重18%，上市券商中第2。隨著市場交投活躍度提升，經紀和兩融有望獲得高彈性。

編輯/Jeffy